生活可以如此复杂,财务分析亦如是
Z值
Z值是美国学者Altman 发明的一种衡量企业破产风险的方法,被人们广泛应用。这一模型预测企业的Z值小于1.20时将破产,Z值介于1.20和2.90之间为“灰色区域”,Z大于2.90则企业没有破产风险。计算方法如下。
可以发现,Z值不但象流动比率一样考虑了企业流动资产与流动负债,还象短期风险头寸一样考虑了资产周转的速度,此外,Z值还考虑了企业的盈利能力、长期资产和负债的匹配甚至所面对的股东分红压力,更加全面。根据国外学者的研究,房地产泡末一旦发生破灭,很有可能要持续三到五年的时间,因此,衡量地产企业抗风险能力只考虑短期偿债能力也还是不够的。当然,国内房地产行业长期前景看好,因此可能恢复的时间不需要那么长。但即便如此,我们相信在危机来临后,银行或者投资者还是愿意融资给资产负债率更低的企业,这样高资产负债率的企业的短期借款或者短期融资券也将受到影响。当然,X1到X5各项指标的权重以及破产风险大小的临界点是否适用国内企业有待观察,但根据Z值作一个相对的排名分析还是可行的。其合理在于如果企业的抗风险能力处于行业前列,那么无论其Z值(或其它指标)的绝对值如何可能都会生存下来,因为政府不可能让所有的地产企业都破产,我们也应该相信政府有这个能力。
美中不足的是由于中美国情的不同,Z值同样未考虑预收账款因素。此外,房地产开发企业往往有巨额的表外负债。以北辰实业为例,这家公司2007年7月24日与北京城市开发集团组成联合体竞买长沙新河三角洲地块成功,其报价为人民币92亿元,其中北辰实业占为此成立的项目公司80%的股权。然而在北辰实业的资产负债表上,2007年3季度末的存货与一个季度前相比只是从67.50亿元增加到85.99亿元,而公司3季度的收入只有10.16亿元,也就是说即使考虑到销售(并确认收入)使得存货减少的因素,其存货的增加也远远不够,相应地天价买地带来的付款压力也就未充分体现在会计报表中。之所以会出现这种现象,或许与国内土地可以分期开发、分期支付价款有关。仍以万科为例,2007年半年报披露约定资本支出为151亿元,为已签合同(主要为建安与土地合同)未付的约定资本项目支出及投资款,需在合同他方履行合同规定的责任与义务同时,若干年内支付。
如果不只考虑财务数字,则房地产企业是否在全国范围内开发项目?是否能获得“东方不亮西方亮”的效果?开发的主要区域房价走势如何?企业在开发区域的竞争能力、口碑如何?现有楼盘的开发进度如何?甚至公司管理层对风险的态度都将影响房地产开发企业的抗风险能力,当然,还有手中土地取得的价格。
复杂也有复杂的不好。流动比率固然有这样那样的弊端,但可以根据季报数字马上计算出来。而无论是计算短期风险头寸还是Z值,如何根据季报数据进行调整尚有待研究。毕竟,房地产开发、销售有很强的季节性,简单地认为收入在四个季度内平均取得只能说是地产行业的门外汉。
不过,下棋尚且“多算胜,少算不胜”,而投资是远比下棋更需要慎重的事情,因此全面、深刻地思考不但是必要的,也是值得的。对投资者来说,投资风险不仅体现在所投资企业的破产风险上,被投资企业业绩下降的风险也不容忽视。由此看来,做一个真正的投资者相当不容易。